作者：六亿居士
来源：雪球
最近先后深度使用了最新的ChatGPT-6 Astra、DeepSeekV4.1、KimiK3以及限免的Hy4-preview（混元）。从这段时间的实际使用感受看：国产Agent的易用性已经很高，大模型本身的能力差距，也没有之前想象中那么大。
有意思的是，AI这边发展得越来越迅速，而与之强关联的互联网企业却像在另外一个世界。
截至9月18日，中概互联PE16.49倍，位于上市以来2.39%百分位；PB为1.95倍，百分位0.62%；PS为1.67倍，百分位0.69%。单从估值看，中概互联再次接近历史冰点。
腾讯、阿里、百度都在重金投入AI，字节的豆包也已经成为国内最重要的AI应用之一。如果AI真的是未来十年最重要的技术革命之一，为什么这些离AI如此之近的互联网公司，市场依然只愿意给出这么低的估值？
我们也清楚，市场很少会无缘无故长期给一个行业低估值。传统互联网增长放缓、竞争加剧、外部环境变化、巨额资本开支，以及未来互联网入口会不会被AI重新改写，都可能成为折价的理由。
所以今天我们先把估值放到一边，先试着探讨一个更底层的问题：AI的未来到底怎么赚钱？与我们普通投资者又有什么关系？
01
AI时代，我们到底怎么赚钱？
过去我们习惯把AI分成上游硬件芯片、中游模型和云、下游产品和应用。但真到了现实世界，我们很难通过如此概括的方式去归类，因为不少公司都在走向全产业链。
比如，Google到底算搜索、系统、云计算、大模型，还是广告公司？阿里到底算电商、支付、云计算、本地服务还是大模型公司？
号称南山必胜客、互联网小巴菲特的腾讯又该放在哪一层？社交、游戏、云计算、大模型、企业服务，都是，也都不尽是。
或许我们应该换一个问题：在AI时代，它能靠什么方式赚到钱？
简单梳理，大概有五条路。
1、卖AI资源
这个是英伟达们的既定事实，卖芯片、存储、服务器、数据中心、个人超算，甚至能源和资源。这些稀缺资源，有的是技术壁垒，有的是资源垄断，有的则是规模效应。
AI不是凭空而起，相比互联网应用成熟后较低的边际成本，AI的训练和推理仍然持续消耗算力，也因此筑起了更高的资本、技术和资源壁垒。
对普通个体来说，直接参与这一层核心供给的难度很高。要么拥有足够强的技术能力进入这些组织，要么更多还是作为使用者，借助它们提供的基础能力寻找下一层机会。
从现状发展看，这一层是最直接、也是成熟的，但这一层的发展还没结束。模型训练还在继续，推理需求也在快速增长，所以哪怕应用层开始起来，算力仍然会持续受益。
2、卖AI能力
有了第一层的资源，就可以进一步形成云计算、大模型、大数据，以及训练和推理能力，再通过模型API、Token等方式提供服务。
现在无论企业还是个人，都可以按需求调用模型、算力和各种API，这已经成为越来越常见的能力选项。
一些技术能力较强的个体，也开始在这一层找到自己的机会，比如模型中转、API整合等早期生意。但对大部分普通人来说，我们目前更多还是消费者。
3、卖AI生产力
到了这一层，就开始和我们每个人的日常生活真正发生关系了。
AI编程、各类Agent、视觉、数据、安全、办公强化以及各种垂直工具，本质上都在解决一件事情：节省时间、减少人工或者提高产出。
在办公、生活、教育诸多领域，AI生产力正在快速迭代、改变着行业的格局，AI开始真正成为普通人的生产资料。
AI已经对内容行业产生了巨大的影响，起点畏AI小说如虎，番茄新书暴涨，TapTap、Steam上新游戏爆棚，红果短剧几乎一天千片，而且不少质量都挺高。
这一层现在正在快速扩散，而且我们对AI的探讨也从“大模型有多强”，开始转到“这个贵不贵，能不能给我带来效果”，从远观走到了落地。
4、改造原来的生意
Google依然主要靠搜索和广告赚钱，Meta依然靠广告赚钱，阿里还是电商，腾讯还是游戏、社交和广告。
但如果AI能够提高推荐效率、广告转化率、电商成交率和研发效率，AI的价值就会直接融进原来的业务里。
看一家企业财报，我们可能找不到一个单独叫“AI收入”的科目，但这并不代表它没有从AI中受益。很多AI带来的收益，最终会直接融进原来的业务里。
5、掌握新的入口和交易
再往后走，AI可能不满足于只做生产工具，它还有机会成为新的入口。这一层相对还比较早，但已经出现了一些苗头。
可以想象，未来我们其实不需要再问AI：“十一去北京旅游，哪个酒店比较好？”
只需要告诉它：“十一去北京旅游，帮我安排一套适合我的完整方案。”
AI就可以结合我们的消费习惯、饮食偏好、作息规律，给出机票酒店、景点预约、旅游路线甚至餐厅选择。用得时间长了，它可能连你吃不吃辣都知道。
这里就出现了一个非常重要的变化，模型本身的能力可能越来越趋同，但用户关系很难趋同。
微信沉淀了大量社交关系，淘宝积累了消费记录，抖音有内容和审美偏好，美团有本地生活习惯。而新的AI模型，也在通过我们一次又一次的对话快速了解每个人。
所以未来的竞争，可能会逐渐从“谁回答问题更聪明”，走向：谁更懂你，又能替你完成更多事情。
走到这一步，AI最终还是会回到互联网时代那个熟悉的问题：入口之争。
所以如果要判断今天AI走到了哪里，61试着用一句话概括：
卖资源已经成熟但还有空间，卖能力开始跑通且触达越来越广，卖生产力和改造旧业务正在加速，真正的入口和交易之争才刚刚开始。
谁能笑到最后？一切皆有可能。
02
中国AI，已经走到哪一步？
如果沿着前面的五种赚钱方式来看，全球AI其实已经给出了一些答案。
资源端不用多说，英伟达们早已赚到了真金白银。模型和云也开始按Token、API和算力收费。AI编程、企业Agent、数据、安全等生产力工具，则是美国这两年商业化比较快的一些方向。
但到了中国，情况又有点不一样。
从模型能力看，国产大模型已经从早期的“能不能用”，迅速进入“好不好用、贵不贵、哪个更适合我”的阶段，迭代周期也在加速。DeepSeek、千问、豆包、混元、Kimi不断迭代，模型能力之间的差距在缩小，价格也在一路往下走。
其实也没多久，我们之前都在讨论行不行，现在已经高呼真香。
QuestMobile数据显示，截至2026年6月，国内AI原生App月活用户已经达到4.99亿（排重），同比增长85.4%；豆包、千问和DeepSeek月活分别达到3.82亿、1.67亿和1.29亿。可见，AI已经从少数科技爱好者的工具，进入大规模用户市场。
（图1：AI原生App已经进入大众市场）
用户起来以后，下一步便是商业化，这一点反过来也会加速AI的推进。
阿里2026年6月季度AI云与算力服务收入同比增长45%，AI相关产品收入连续第12个季度实现三位数增长；百度同期AI驱动业务收入达到125亿元，其中AI云基础设施收入73亿元，同比增长50%。
模型继续迭代，算力继续投入，AI能力已经开始收费，C端用户快速普及，应用层则开始真正寻找商业闭环。
而且，中国接下来的路线，很可能和美国不完全一样。
美国过去几十年积累了很强的企业软件、SaaS和开发者生态，所以AI编程、企业Agent、数据平台、安全等生产力工具率先跑出来，很自然。
受早年知识产权、付费习惯、产业沉淀影响，中国企业软件这一块基础相对弱一些，但我们有另一套非常强的东西：电商、社交、游戏、短视频、本地生活、支付、物流，以及几个拥有数亿用户的超级平台。
（图2：中国真正稀缺的是超级入口）
所以中国AI未来一个很值得观察的方向，是超级平台AI化。
阿里强在“云算力+大模型+本地生活+电商交易生态”，腾讯强在“社交关系+云计算+大模型+游戏广告+微信生态”，字节强在“推荐算法+大模型+火山引擎+流量入口矩阵”。
其实模型是底层能力，到了一定水平后，更重要的问题会逐渐变成：谁拥有用户，谁拥有足够多的真实场景，又有能力把AI最终接到支付和交易上。
所以，对于中国的AI发展，61试着概括成一句话：
模型竞争还在继续，但真正的战场，已经开始从“谁能做出AI”，朝“谁能让AI进入真实生活和商业”快速发展。
03
回到中概：AI到底能带来什么？
讲到这里，再回头看中概互联网，很多事情就更容易理解了。
中概互联网里的腾讯、阿里、百度、美团、京东、网易等公司，本身已经拥有成熟的用户、流量、支付、交易和商业场景。
对大多数成熟互联网平台来说，目前最直接的商业化路径，主要还是三条：卖AI能力、改造原来的生意，以及未来争夺新的入口和交易。
阿里和百度已经在云计算、大模型、API等领域直接收费，这是比较容易看见的一部分。腾讯、美团、京东、网易这些公司，AI价值更多可能藏在原来的业务里。广告推荐更准一点、客服成本低一点、游戏开发快一点、电商转化高一点，最终都会反映到收入、利润和现金流。
所以我觉得，今天看中概，已经不能只用过去那套“电商、广告、游戏、本地生活”的框架。
AI正在给这些成熟互联网公司增加一层新的变量：原来的生意还能不能借助AI提高效率，原来的用户入口能不能继续守住，新的AI入口又能不能长出来。
新公司可能模型很强、产品很新，但用户、商家、支付、物流、社交关系和消费习惯都需要慢慢积累。阿里、腾讯这些平台已经拥有这些东西，只要AI能力足够成熟，就可以直接往现有业务里接。
但优势也意味着压力，如果未来真正掌握AI入口的是新的玩家，那么原来的互联网平台也可能从流量入口退到服务提供方。用户不再自己打开淘宝、美团、携程，而是让Agent直接调用这些服务，原来属于平台的广告、流量和交易价值，就可能被重新分配。
所以中概今天的低估，某种程度上也反映了市场的犹豫。
一边是成熟业务已经进入相对稳定的发展阶段，增长速度很难回到互联网早期；另一边，大家都在投入AI，但这些投入最后能带来多少新增收入、多少效率提升，又需要付出多少资本开支，目前都还没有完全看清。
从这个角度看，中概互联网今天更像是一篮子：成熟互联网生意+AI再进化的可能性。
成熟业务提供了今天的现金流底座，AI则会影响未来的增长空间，以及市场愿意给它什么估值。
当然也很可惜，字节还没有上市，新的AI公司也需要经过上市、成长和指数纳入，我们很难通过一个指数完整覆盖中国AI的所有机会。
但这也是指数投资一贯的特点，指数很少最早发现赢家，它更擅长在赢家逐渐被证明以后，把它们吸收进来。
接下来真正值得看的，是这些互联网巨头能不能把AI变成收入、效率和新的入口。