狂赚54万亿！日本“国家队”开始出货

今天，日本股市的“国家队”——日本央行公布了最新数据，其按账面成本价值计算，日股ETF持仓降至36.9万亿日元（约合1.57万亿元）。自今年1月启动抛售至今，历经长达十个月的抛售，累计卖出约2440亿日元（104亿元）。

自2010年开启ETF救市以来，日本央行一路“买买买”。截至2025年底，日本分析师菊川弘之推算，日本央行持有的ETF按市值计算约为91万亿日元（3.87万亿元）。若减去当时37万亿日元（1.57万亿元）的账面价值，浮盈高达54万亿日元（2.3万亿元），回报率达到了惊人的146%。

以去年底日股市值1192.6万亿日元计算，日本央行持股比例7.6%。不过，这位“榜一大哥”去年想要退出时，却宣布了一个长达112年的抛售计划。这套匪夷所思的玩法，究竟是怎么形成的？

上世纪90年代，日本泡沫破裂后，日本失去的不只是经济增长，还有一整代人对股市的信心。

日经225自1990年见顶之后，开启了长达20年的“漫漫熊途”，最大回撤幅度高达82%，日本政府接连出台刺激政策，但效果始终有限。

2008年，美国次贷危机引发的全球金融海啸，又把这个本就虚弱的经济体往深处推了一把。

随后，日本推出大规模货币宽松，其中最受关注的，就是央行直接入市购买日股ETF，主要是购买与东证指数、日经225指数等挂钩的股票ETF。

央行下场买股票，这个做法在全世界都是石破天惊的，所以，日本一开始的操作也颇为克制低调。

最初设定的购买额度为4500亿日元，约合当时369亿元人民币。而且，这项政策从一开始就被明确标注为“临时措施”，计划在2011年结束。

日本央行前前行长（2008年4月—2013年3月）白川方明在2010年10月的一次演讲中说了一句后来被反复引用的话：“日本是孤独的先驱者”。但他同时警告称，如果公众不明白这是一次临时、非常规的举措，就有变成永久性政策的危险。

然而，现实没有给这项“临时措施”退出的机会。2011年，东日本大地震和欧债危机接连冲击，日本的经济更糟糕了。

在此情形下，安倍晋三2012年上任后，任命黑田东彦担任央行行长，随后开启了极度宽松的货币政策——QQE（量化宽松QE+质化宽松QE+负利率Negative interest rates）。

2013年4月，央行将ETF年度购买上限从最初的4500亿日元提高到1万亿日元；

2016年7月，上限提高到6万亿日元；

2020年3月，上限又提高到12万亿日元。

此后，油门干脆被一脚踩到底，根据日本央行按照成本价公布的账面值，截至2025年末，日本央行持有ETF余额账面值达37.2万亿日元，折合人民币1.58万亿元。

2020年11月，根据日生基础研究所的估算，日本央行持有ETF规模45万亿日元（按市值估算）。而彼时的整个日本股市ETF总规模也仅有54万亿日元，换句话说，日本央行以高达84%的占比成为日本ETF市场的绝对主导者。

同年，日本央行首次超过了当时日本政府养老投资基金，成为了日本股市的最大股东，占东京股市总市值的6%以上。

与此同时，借道ETF，日本央行间接成为数百家上市公司的主要股东，其中包括对爱德万测试、TDK等企业持股超过20%。

原本是为了托底救市的非常规手段，硬生生让中央银行把自己买成了日本股市的“头号庄家”。

不过好的是，从2010年到2020年，日经225指数不仅走出了长期低迷的泥潭，更悄然翻了一倍有余。而2020年之后，日本央行更是迎来了史诗级的“顺风局”。

2023年，巴菲特高调投资日本股市，宣称“日本是美国以外最大的投资目的地”，日经指数重新成为全球资金追逐的对象。

同年，ChatGPT震惊世界，日本凭借东京电子的光刻设备、爱德万测试的检测仪器，再到信越化学的硅片扼住了半导体产业链的“上游命脉”。这些企业业绩狂飙，股价疯涨。

这两股力量交汇，日本央行的持仓继续膨胀。

截至2025年底，日本分析师菊川弘之推算，日本央行持有的ETF按市值计算约为91万亿日元（3.87万亿元）。若减去当时37万亿日元（1.57万亿元）的账面价值，浮盈高达54万亿日元（2.3万亿元），回报率高达146%。

然而，正如前文所说，日本央行下场买ETF堪称“石破天惊”，最核心的原因在于它的钱，来路太特殊了。

放眼全球，其他国家的平准基金，动用的大多是财政拨款或发行国债筹集的“真金白银”，额度有限，且需还本付息。

但日本央行不同，它本身就掌握着货币发行权。用通俗的语言来说，对它而言，相当于只需在电脑系统里敲几下键盘、加上几个零，就能“创造”出天量资金去买ETF。

赚了，只是账面上庞大的浮盈；亏了，它也不会像普通机构那样破产，最终的代价，将由全体日元持有者和整个金融体系，在漫长的时间尺度里默默消化。

日本金融界人士 渋澤健，批评这种行为：“GPIF（日本政府养老投资基金）的运用资金是未来年金领取者的真实资金，但日本央行购买ETF所用的钱是‘印钞’的虚拟资金。只要开动印钞机，就几乎可以无限制地创造出来。这极其危险。”

日媒批评央行既是裁判员，又是运动员。146%的回报率，与其说是“投资能力”的证明，不如说是这种双重身份所必然带来的账面结果。

如果仅仅是印钞买股，或许还能用“非常规救市”来粉饰，但更令人窒息的是，这位超级庄家现在要开始“提现”了。

于是，一份人类金融史上最漫长的退出计划诞生了：

2024年3月，日本央行停止新增ETF购买；

2025年9月，抛售计划公布，按账面价值计算，每年出售约3300亿日元，清空37万亿日元的持仓需要整整112年；

2026年1月，抛售低调启动，首月卖出约53亿日元；

2026年10月，全年累计卖出2440亿日元。

为什么不能快一点？因为快不了。日本央行持有日本ETF市场的八成，任何加速抛售的尝试都会直接冲击股价，反过来侵蚀自己剩余的持仓价值。

现任植田和男对此的表述是，当前速度是为了“减少对市场的冲击”，同时为未来暂停抛售保留余地。换句话说，日本央行已经被自己的体量困住了。

作为开启日本央行购买ETF这扇大门的“掌门人”，日本前前央行行长白川方明十六年前的警告，“如果公众不明白这是一次临时、非常规的举措，就有变成永久性政策的危险。”似乎正在应验。

日本央行自己把这件事定性为“央行无法果断结束非常规干预的教科书级反面案例”。

日本央行用十余年时间把自己买成了日本股市最大的股东，又在账面上积累了数十万亿日元的浮盈。

但这笔“财富”的真正代价，是市场定价功能的长期扭曲、央行独立性的持续侵蚀，以及一个需要一百多年才能走完的退出通道。当一个央行开始用印钞机炒股，它赚到的每一分账面利润，都已标注了由谁支付。